Perspectives

Le marché pourrait faire du surplace et être volatil au cours de la prochaine année.

Faits saillants

• Les marchés pourraient toujours connaître des hauts et des bas en 2023, tandis que les investisseurs verront probablement une baisse des bénéfices et que les taux demeureront élevés plus longtemps que prévu.
• Toutefois, Jurrien Timmer estime que le marché ne connaîtra pas une forte baisse (ou hausse) cette année, et pourrait, au lieu de cela, faire du surplace.
• Les taux d’intérêt étant plus élevés qu’il y a un an, en 2023, les obligations pourraient procurer plus de soutien aux portefeuilles des investisseurs qu’au cours de l’année passée.

Même dans les années relativement calmes, le marché connaît toujours des hauts et des bas. Pour 2023, espérons que les inévitables vagues du marché pourront être gérées. Mais je crois que nous devons nous préparer à la possibilité qu’ils soient plus périlleux.

J’ai l’impression que nous connaîtrons un marché neutre en dents de scie en 2023. Je crois que ce mouvement pourrait comprendre un ou plusieurs replis qui nous ramèneraient au creux atteint à la mi-octobre (qui jusqu’ici, était le creux du présent marché baissier), mais pas nécessairement beaucoup plus bas que cela. Toutefois, je ne crois pas que nous soyons près du début d’un nouveau marché haussier.

Selon moi, il y a au moins quelques vagues, ou risques, à l’horizon qui pourraient secouer les investisseurs au cours de la prochaine année.

Les risques de baisse des bénéfices et d’une récession

De l’avis général, les bénéfices ont atteint un sommet. Les prévisions de bénéfices sont à la baisse, et le pourcentage de sociétés dont les bénéfices sont revus à la baisse continue d’augmenter.

Ceci dit, il est arrivé souvent que les prévisions diminuent autant qu’elles le font maintenant, alors qu’il ne s’agissait que d’un ralentissement temporaire dans un cycle de croissance des bénéfices plus large. Mais il y a au moins une raison de croire que ce ralentissement des bénéfices pourrait être plus important, et c’est la courbe des taux.

En temps normal de croissance économique stable, la courbe des taux est généralement ascendante; les taux des obligations à long terme sont plus élevés et ceux des obligations à court terme sont plus faibles. Dans le passé, cette relation s’est généralement inversée à l’approche d’une récession, et c’est pourquoi une courbe des taux « inversée » (avec des taux à court terme plus élevés que les taux à long terme) est souvent considérée comme un signe avant-coureur d’une récession.

Depuis le début des années 1980, la courbe des taux n’a jamais été aussi inversée qu’aujourd’hui. Même s’il peut être tentant d’expliquer le signal, il est également important de noter que la courbe des taux est désormais inversée, peu importe l’angle dans lequel on l’analyse, comme le montre le graphique ci-dessous.

Le problème est que par le passé, une courbe des taux inversée a « prédit » un ralentissement économique de quelques mois à quelques années avant le début effectif d’une récession. C’est donc un signal qu’il ne faut pas ignorer. À mon avis, une récession pourrait survenir au cours du second semestre de 2023. Si elle se concrétise, les bénéfices pourraient demeurer à risque jusqu’en 2024.

Qu’est-ce que cela pourrait signifier pour la trajectoire du marché? Dans le passé, les cours boursiers ont généralement touché le fond bien avant les bénéfices et, habituellement, avec une reprise qui a commencé environ deux trimestres avant que les bénéfices commencent à remonter. Par conséquent, si une contraction des bénéfices persiste tout au long de 2023, cela ne signifie pas nécessairement que le marché baissier se poursuivra jusqu’à la fin de 2023. Mais cela pourrait signifier que le récent creux atteint en octobre ne sera pas le point le plus bas de ce marché baissier.

Le risque que la Fed maintienne le cap

À l’heure actuelle, le marché s’attend à ce que la Fed relève le taux des fonds fédéraux à environ 5 %, puis qu’elle commence presque immédiatement à réduire les taux, pour les ramener à environ 3 % (un taux qui ne serait pas considéré comme restrictif) en 2024. Le marché tient compte de cette réduction rapide des taux, même si le président de la Fed, Jerome Powell, a clairement indiqué à la réunion de décembre du Federal Open Market Committee (FOMC) que la Fed pourrait demeurer dans la zone restrictive pendant un certain temps.

La Fed a même publié un nouveau « graphique à points » (graphique qui montre, avec des points anonymes, l’évaluation personnelle de chaque membre du comité quant à la politique monétaire appropriée pour les prochaines années et à long terme). Les nouveaux points montrent que les membres du FOMC étaient généralement d’avis que le taux des fonds fédéraux devrait demeurer au-dessus de 4,5 % en 2023 et au-dessus de 4 % en 2024. Mais le marché continue de miser sur un retour rapide à des taux plus bas.

Il existe un vieil adage sur les marchés : « Ne combattez pas la Fed ». Le risque est que la Fed ait raison et que les marchés se trompent dans leur projection de l’orientation de la politique monétaire en 2023, et que les conditions financières demeurent restrictives pendant plus longtemps.

Pourquoi est-ce important pour les actions? Les taux d’intérêt ont une incidence directe sur les valorisations boursières par le biais du modèle de flux de trésorerie actualisés (avec des taux plus élevés supposant de justes valeurs plus faibles pour les actions). La remontée du marché après le creux de la mi-octobre semble avoir été fondée sur l’attente d’un changement de cap de la Fed, qui réduirait les taux avant que les bénéfices ne se détériorent davantage. Essentiellement, le marché s’est redressé parce que les investisseurs ont regardé au-delà du sommet attendu de ce cycle de hausses de taux. Toutefois, si les taux restent plus élevés plus longtemps que ne le prévoient les investisseurs, la récente reprise pourrait ne pas être justifiée.

Selon mon analyse, le ratio cours/bénéfice (C/B) des justes valeurs de l’indice S&P 500^MD est d’environ 15, selon le modèle des flux de trésorerie actualisés et le cycle de la Fed. Si l’on applique ce ratio C/B des justes valeurs aux bénéfices des 12 derniers mois de l’indice S&P, soit 217 $ par action, on obtient un niveau de juste valeur d’environ 3 255 points pour l’indice, soit environ 600 points, ou 16 %, sous le niveau inférieur à la clôture du marché la semaine dernière.

Les vertus de la patience et de la diversification

Pour 2023, la patience est une qualité essentielle qui sera probablement utile. Une bonne nouvelle, c’est que le repli du marché en 2022 a enrayé l’inflation des prix des actifs qui avait été alimentée par l’envolée du marché à l’époque de la pandémie, et qu’elle est maintenant de retour dans son canal à long terme.

L’année 2023 pourrait aussi être une année où la diversification serait avantageuse pour les investisseurs. Même si la croissance des actions américaines à grande capitalisation a été un segment gagnant pendant la majeure partie de la dernière décennie, une rotation semble en cours. Au cours de la prochaine année, je crois que la valeur pourrait être supérieure à la croissance, que les petites capitalisations pourraient dépasser les grandes capitalisations et que les actions non américaines pourraient devancer les actions américaines (du moins sur une base relative). Les actions à petite capitalisation sont actuellement assez bon marché, avec un ratio C/B moyen d’environ 12,5*. De plus, les actions autres qu’américaines, en particulier celles des marchés émergents, pourraient voir leurs bénéfices s’améliorer si le dollar américain poursuit son récent repli.

Et même si certaines de ces vagues susmentionnées font tanguer les bateaux des investisseurs boursiers en 2023, je pense que les obligations pourraient continuer d’offrir une certaine stabilité dans un portefeuille diversifié (comme elles le font depuis octobre).

Compte tenu de la hausse des taux et de la baisse des attentes d’inflation que nous avons observées en 2022, les taux réels sont désormais manifestement positifs (c’est-à-dire les taux après déduction de l’inflation). À mon avis, cela signifie que les obligations constituent une catégorie d’actifs viable pour 2023.

Risques de baisse… et de hausse

Dans l’ensemble, je m’attends à ce que 2023 soit une année mouvementée pour les actions, avec de nombreuses vagues, mais je crois qu’au bout du compte, ce sera une année sans forte tendance haussière ou baissière. Et je pense que le volet obligataire des portefeuilles des investisseurs peut fonctionner même si le volet actions ne fonctionne pas.

Qu’est-ce qui pourrait faire en sorte que mes prévisions prudentes soient erronées? Le risque le plus probable de baisse serait qu’il y ait une importante tempête des bénéfices (toutefois, encore une fois, comme les cours boursiers ont historiquement atteint leur niveau le plus bas avant les bénéfices, cela ne signifie pas nécessairement que les actions suivront les bénéfices jusqu’au bout).

J’ai l’impression que si je me trompe dans mes prévisions, c’est que le marché a déjà touché le fond et que nous sommes au début d’un nouveau marché haussier. Un tel résultat serait ancré dans un contexte d’amélioration de l’inflation et, par conséquent, de Fed plus amicale.

Pour l’instant, je continue de prévoir quelque chose entre ces deux extrêmes.

* Sources : Bloomberg, FMRCo. Selon les composantes de l’indice Russell 2000 des sociétés à petite capitalisation, y compris les sociétés rentables seulement.

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