Aller au contenu

Les obligations vertes chinoises : beaucoup d’émissions, peu de primes vertes

Un des principaux avantages qui distinguent les obligations vertes de la Chine continentale de celles des autres marchés est l’absence d’un prix majoré par rapport aux émissions autres que vertes.

Par Martin Dropkin, chef, Titres à revenu fixe asiatiques, Alvin Cheng, gestionnaire de portefeuille, Vanessa Chan, directrice des placements, Yi Hu, rédacteur financier et Qijing Tan, finissant en investissements

Publié initialement en novembre 2021

 

Les ventes de nouvelles obligations vertes ont de nouveau le vent dans les voiles en Chine après avoir marqué une pause durant la pandémie de COVID-19. La reprise des activités est attribuable à un soutien politique vigoureux dans le cadre d’une campagne pilotée par le gouvernement et axée sur la réduction des émissions de carbone. Les décideurs chinois ont multiplié les réformes afin de favoriser la durabilité de l’économie. L’essor des titres de créance verts représente une façon de tirer parti de la croissance du pays tout en respectant l’environnement.

Pour les investisseurs mondiaux, un des principaux avantages qui permettent aux obligations vertes du marché intérieur de la Chine de se distinguer de celles des autres marchés est l’absence d’une prime verte (aussi appelée « greenium »), c’est-à-dire d’une majoration de prix par rapport aux obligations autres que vertes. Selon une analyse de Fidelity portant sur des milliers de nouvelles émissions d’obligations de la Chine continentale au cours des quatre dernières années, les primes vertes n’existaient pratiquement pas sur le marché jusqu’ici. Le retard de la demande sur l’offre sur le marché s’est traduit par une tarification peu incitative. Cela pourrait s’expliquer par le fait que les cibles du pays en matière de carboneutralité ne se sont pas encore traduites en incitatifs additionnels pour les acheteurs d’obligations vertes, dont un grand nombre ne saisissent pas encore bien la différence entre les émissions vertes et les obligations « classiques ». Cela étant dit, les investisseurs étrangers doivent tenir compte de l’écart entre les normes chinoises et européennes en matière d’obligations vertes et les risques liés à l’écoblanchiment.

Tableau 1 : Les obligations vertes chinoises à 5 ans cotées AAA bénéficient peu de primes vertes

Dans le présent article, nous examinons le marché des obligations vertes de la Chine sous trois grands angles : la croissance rapide des nouvelles émissions, l’absence de primes vertes sur le marché principal et les efforts visant à favoriser l’harmonisation avec les normes mondiales.

Un immense marché recommence à s’épanouir

La diminution des émissions d’obligations vertes en Chine en 2020 après une phase de croissance qui durait depuis cinq ans est l’une des retombées de la pandémie de COVID-19 sur les marchés financiers. Le gouvernement a orchestré la vente d’obligations d’une valeur de plus d’un billion de renminbis (156 milliards de dollars) l’an dernier afin de lutter contre la pandémie et de soutenir ses citoyens, s’appropriant ainsi ce qui restait de la demande des investisseurs, déjà affaiblie par la crise de santé publique¹. En conséquence, la valeur des émissions qui répondent aux critères de la Chine en matière d’obligations vertes, tant au pays qu’à l’étranger, a chuté de plus de 20 % pour s’établir à 289,5 milliards de renminbis (45 milliards de dollars) l’an dernier².

Le marché des obligations vertes s’est toutefois redressé fortement cette année; en effet, la reprise économique se poursuit et, plus important encore, la Chine tourne à plein régime pour réduire ses émissions de carbone. Les sociétés d’État, qu’il s’agisse de banques, de gestionnaires d’actifs ou de sociétés industrielles, ont intégré la finance verte à leurs indicateurs de rendement clés après l’annonce du président chinois Xi Jinping sur les objectifs de son pays en matière de carbone lors d’un discours présenté devant l’Assemblée générale des Nations unies au mois de septembre de l’an dernier : La Chine projette d’atteindre son pic d’émissions avant 2030, et d’être carboneutre d’ici 2060.

Tableau 2 : Les ventes d’obligations vertes chinoises se redressent et se dirigent vers une année record

Pendant la première moitié de 2021, la valeur des ventes d’obligations vertes chinoises conformes aux définitions et aux critères nationaux a bondi de plus de 50 % par rapport à la même période l’an dernier, pour s’établir à 242,5 milliards de renminbis, un record semestriel. De même, les émissions d’obligations vertes de la Chine conformes aux normes internationales ont grimpé à un sommet sans précédent de 141,9 milliards de renminbis au cours des six premiers mois de l’année, ce qui représente environ un dixième des ventes d’obligations vertes à l’échelle mondiale.

Bien que les normes mondiales en matière d’obligations vertes mettent l’accent sur le changement climatique, la Chine a appliqué des définitions et des critères plus larges qui englobent également le contrôle de la pollution, la conservation et la biodiversité afin de rendre les secteurs « sales » plus propres. La valeur des émissions des obligations vertes de la Chine qui sont conformes aux critères internationaux se situe au quatrième rang mondial jusqu’ici cette année, derrière les États-Unis, l’Allemagne et la France, selon Climate Bonds Initiative.

La majorité des activités se déroule sur le marché intérieur. Plus de 80 % des obligations vertes chinoises sont émises à des investisseurs nationaux et sont libellées en renminbis, tandis que les 20 % restants sont principalement des obligations en dollars offertes par l’entremise de la Bourse de Hong Kong.

Alors que les décideurs renforcent leur engagement à l’égard de finance verte, les ventes totales d’obligations vertes chinoises ont continué d’augmenter et semblent être en voie d’atteindre un record annuel.

Question de tarification

Pour les investisseurs en obligations vertes, il est tout aussi important d’obtenir des rendements attrayants que de respecter les priorités environnementales; pourtant, ces deux objectifs sont parfois contradictoires en raison des « primes vertes » associées à ces titres.

En Europe et en Amérique, les obligations vertes donnent souvent lieu à des majorations de prix par rapport aux obligations classiques, bien qu’il n’existe aucune différence entre les obligations vertes et les obligations classiques d’une même société sur le plan du risque de crédit. Selon plusieurs groupes de recherche, comme ING Think, Climate Bonds Initiative et Eurasian Economic Review, les taux offerts par les obligations vertes ont souvent été de 5 % à 15 % inférieurs à ceux des émissions classiques comparables au cours des dernières années.

L’analyse des émetteurs européens individuels révèle également des primes vertes visibles, particulièrement dans les secteurs « sales » comme celui de la fabrication d’automobiles, où les obligations vertes sont moins répandues. Dans la foulée de la pandémie, un bond de la demande d’actifs écologiques a contribué aux écarts de tarification en Occident, bien qu’ils se soient resserrés légèrement cette année en raison de l’augmentation de l’offre d’obligations vertes. 

À l’opposé, sur le marché intérieur de la Chine, l’examen des données effectué par Fidelity révèle un manque flagrant de primes vertes, ce qui pourrait être avantageux pour les investisseurs mondiaux en quête de titres de créance verts à bon prix.

Tableau 3 : Peu d’obligations vertes à 5 ans cotées AA de la Chine continentale bénéficient de prime vertes

Comme l’indiquent les tableaux ci-dessus, la variation de l’écart de taux entre les obligations vertes chinoises et les émissions classiques comparables de même échéance est négligeable. Cette absence de prime verte semble s’étendre à l’ensemble des niveaux de qualité, et même des secteurs. Par exemple, on observe la même tendance parmi les obligations cotées AAA (de qualité) et les obligations AA+. Sur le marché intérieur de la Chine, environ 80 % des cotes de crédit se situent entre AAA et AA, selon un système d’évaluation national distinct. Il convient de noter qu’en comparaison des agences d’évaluation du crédit mondiales, les évaluateurs nationaux chinois accordent plus d’importance à la taille de l’actif qu’à la rentabilité, entre autres caractéristiques. Nous avons également analysé les trois principaux secteurs associés à l’émission d’obligations vertes, soit les services bancaires, les services publics et le transport; nous avons repéré peu de primes vertes au niveau sectoriel, ce qui constitue une autre distinction par rapport à ce que nous observons en Occident.

Le marché des obligations vertes de la Chine a été dominé par les émetteurs appartenant à l’État et les investisseurs qui suivent étroitement les directives relatives aux politiques gouvernementales, l’intérêt du secteur privé traînant loin derrière. Du côté de l’offre, les entités gouvernementales et les sociétés d’État représentent à elles seules près de 90 % des émetteurs d’obligations vertes sur le marché intérieur. Du côté de la demande, étant donné que l’investissement durable et les facteurs environnementaux, sociaux et de gouvernance (ESG) sont des concepts relativement nouveaux dans le pays, les investisseurs en obligations du secteur privé sont généralement réticents à payer des primes vertes et tendent à se concentrer presque exclusivement sur la qualité du crédit et les taux de rendement. La tiédeur de la demande a contribué à la tarification modérée des obligations vertes. Cela se répercute également sur le marché des fonds communs de placement : peu d’obligations vertes sont offertes par les gestionnaires d’actifs chinois.

La Banque populaire de Chine a récemment inclus la finance verte dans l’évaluation des banques commerciales chinoises, favorisant ainsi l’élan de l’offre d’obligations vertes. Certaines améliorations seraient toutefois possibles; ainsi, les autorités pourraient accroître leur soutien en accordant des avantages fiscaux aux placements en obligations vertes et en fournissant un rehaussement de crédit pour les projets verts au moyen de garanties gouvernementales. Il n’en reste pas moins que les primes vertes devraient se répandre sur le marché chinois à court terme, à mesure que la sensibilisation aux facteurs ESG s’accroîtra et que les entrées de fonds étrangers en Chine s’accéléreront.

De nombreuses teintes de vert

L’écart entre les définitions des obligations vertes de la Chine et de l’Occident demeure un défi pour les investisseurs mondiaux. Ainsi, les normes européennes en matière d’obligations vertes portent surtout sur le changement climatique, tandis que celles de la Chine sont plus générales, englobant aussi le contrôle de la pollution, les économies d’énergie et la biodiversité, entre autres choses.

Deux répertoires officiels énoncent les principes directeurs qui définissent les approches chinoises : le répertoire de la Banque populaire de Chine sur les projets approuvés, et le répertoire de la commission sur la réforme et le développement national de la Chine (NDRC) sur l’industrie verte. Ils sont souvent comparés à la Taxonomie de la finance durable de l’Union européenne pour façonner l’industrie intérieure de la finance verte.

Le répertoire de la Banque populaire de Chine, la banque centrale du pays, répartit les projets verts en six catégories : 1) économies d’énergie et protection de l’environnement, 2) production propre, 3) énergie propre, 4) environnement écologique, 5) infrastructures vertes, et 6) services verts. En comparaison, le climat figure dans deux des six objectifs environnementaux de la taxonomie de l’Union européenne : 1) atténuation du changement climatique, 2) adaptation au changement climatique, 3) utilisation durable et protection des ressources hydrologiques et marines, 4) transition vers une économie circulaire, 5) prévention et contrôle de la pollution, et 6) protection et restauration de la biodiversité et des écosystèmes. Les définitions européennes semblent plus strictes et plus détaillées lorsqu’il est question des critères de sélection. Par exemple, la Chine n’a fixé aucun seuil quant aux émissions de carbone des émetteurs d’obligations, tandis que les organismes de réglementation européens ont établi des limites précises. Et contrairement aux règles européennes, les répertoires chinois ne comportent aucune orientation claire quant à la façon de mesurer les apports aux objectifs environnementaux clés.

En ce qui concerne plus précisément pour les investisseurs privilégiant les résultats ESG, les règles chinoises semblent également plus permissives quant à l’utilisation du produit, ce qui permet aux émetteurs d’affecter jusqu’à 50 % des fonds mobilisés au remboursement de prêts et à leur fonds de roulement, tandis que les normes internationales exigent habituellement que la totalité du produit soit affectée à des projets verts. Cela crée certaines brèches pour la mauvaise utilisation éventuelle des fonds sur le marché chinois.

En juillet, le groupe China Energy Investment, qui appartient à l’État, a mobilisé 5 milliards de renminbis en vendant des obligations vertes d’une durée de trois ans pour financer une partie de ses projets de production d’énergie éolienne, solaire et d’hydrogène³. Environ 13 % du produit a servi à rembourser des prêts bancaires. En avril 2020, Nanjing Metro Group a vendu des obligations vertes de cinq ans d’une valeur de 3 milliards de renminbis et utilisé un tiers du produit pour renflouer son fonds de roulement, investissant le reste dans des projets de construction de chemin de fer4.

Consciente de ces différences, la Chine a déployé des efforts pour harmoniser ses normes en matière d’obligations vertes avec les normes internationales. L’année dernière, la Banque populaire de Chine a retiré le « charbon propre », qui comporte un processus de purification visant à rehausser l’efficacité du charbon en tant que carburant, de ses définitions relatives aux obligations vertes. Dans les règles européennes sur la finance verte, les activités de production d’énergie à partir de combustibles fossiles sont généralement exclues. Pour les décideurs chinois, le colmatage des brèches en ce qui concerne le charbon propre constitue une mesure ambitieuse étant donné la forte dépendance à l’énergie au charbon du pays. À l’heure actuelle, le charbon compte pour près de la moitié de la consommation d’énergie en Chine, comparativement à environ un dixième seulement aux États-Unis.

Cette année, la banque centrale de Chine a emboîté le pas aux organismes de réglementation européens et adopté le principe de « non-préjudice significatif » lors de la mise à jour de son répertoire. Cette décision est cruciale pour filtrer les projets qui procurent des avantages environnementaux à certains égards, mais causent des dommages ailleurs. Par exemple, un projet de traitement des déchets qui consomme une quantité excessive d’énergie et qui aurait peut-être été considéré comme « vert » en vertu des anciennes règles pourrait être disqualifié pour les obligations vertes en fonction du nouveau répertoire en raison de son incidence négative sur l’économie d’énergie.

Le changement demandera du temps, mais l’orientation du marché est indéniable. Au cours de la première moitié de 2021, les obligations vertes conformes aux normes d’obligations climatiques (en anglais), qui sont fondées sur la taxonomie de l’Union européenne, ont compté pour 58 % de la valeur totale des obligations vertes chinoises, soit une légère hausse par rapport à 54 % en 2020 et à 57 % en 20195

Il sera avantageux de participer tôt à l’univers des titres de créance verts de la Chine, où nous croyons que les jours sans prime verte sont comptés. Le prix à l’entrée est susceptible d’augmenter avec la demande. Plus la Chine ouvrira ses marchés des capitaux et harmonisera ses normes en matière d’obligations vertes avec celles du reste du monde, plus les flux de capitaux augmenteront, ce qui signifie que l’essor actuel devrait se poursuivre pendant encore un bon moment. Il s’agit ici d’un des rares cas où l’herbe sera probablement plus verte, et pas moins coûteuse, ailleurs.

Contacter votre équipe

Content is loading, please wait